Blog de Modelosfinancieros.com

(otra de tantas reflexiones a toro pasado)

A mi parecer, la cara positiva de este periodo de turbulencias que nos ha tocado vivir son las enseñanzas que estamos obteniendo. A gente como yo, que nos incorporamos en el mercado laboral en el boom del “todo vale” y del “más es mejor”, nos está sirviendo para volver a poner los pies en el suelo y para lograr hacernos un dibujo mental más razonado y razobable de lo que es correcto y de lo que no lo es.

En su tiempo, se dieron prácticas que, en ausencia de otras experiencias y a pesar de contradecir la lógica más elemental, por la frecuencia en que se daban, nos parecieron de lo más ordinarias.

Una de las que más me fascina es el endeudamiento. Antes de empezar, tengo que decir que considero que el endeudamiento en sí, no es ni bueno ni malo. Lo relevante para analizar el endeudamiento es comparar el nivel de deuda asociado a un activo (o cosa), con los flujos de tesorería asociados a dicho activo.

Creo que existen 3 normas básicas a considerar cuando tomamos la decisión de suscribir deuda. Son las siguientes:

1. Solo deberíamos financiar vía deuda aquellos activos que nos generan una entrada de dinero o un ahorro real en gastos.

2. El nivel de endeudamiento debería ir asociado con el riesgo de consecución futura de dichas entradas de caja o de dichos ahorros. En otras palabras, a mayor riesgo de consecución, menor apalancamiento, y viceversa.

3. El más obvio de todos, el importe y calendario de los ingresos o ahorros a obtener mediante la compra del activo, deberían coincidir con el calendario de pagos asociado a la deuda suscrita para la compra de dicho activo (amortización de capital e intereses).

Supongamos que vamos a comprarnos una vivienda. Si asumimos que todo el mundo quiere y merece disfrutar de un hogar (como ha venido sucediendo durante toda la historia), los (prácticamente) únicos escenarios posibles son la compra o el alquiler.

Por tanto, como la compra de la vivienda nos va a permitir ahorrar el alquiler, veo razonable financiar incluso, la totalidad del precio de la vivienda, siempre y cuando nuestras entradas de efectivo a nivel personal lo permitan atender al importe de los pagos de la deuda.

No obstante, opino que no es razonable financiar los gastos asociados a la compraventa ni por supuesto, las reformas o muebles a adquirir porque dichos activos no nos van a proporcionar ninguna entrada de efectivo o ahorro tácito. A pesar de lo expuesto, me da la sensación que la financiación de viviendas por importes superiores al precio de la compraventa fue una práctica habitual durante los años 2004 – 2009 en España.

Siguiendo con el ejemplo de la vivienda, pensemos en el caso de la segunda residencia. Los potenciales ahorros en la misma tienen que ver con el coste de alojamiento en el que incurrimos cuando vamos de vacaciones: Con una segunda residencia, teóricamente deberíamos de reducir o eliminar dichos gastos.

El matiz consiste en que si para la vivienda habitual no teníamos otro remedio que comprar o alquilar, en este caso, sí podríamos optar por hacer o no hacer vacaciones. Puede que en algún momento por degradación de nuestra situación económica o por preferir ahorrar, decidamos no hacerlas y por consiguiente, no vayamos a incurrir en estos costes.

Por tanto, podemos afirmar que la probabilidad de tener que incurrir en un coste por ir de vacaciones es menos cierta que la probabilidad de incurrir en un coste de alquiler.

Y por ello, que opino que en el caso de la segunda vivienda, el nivel de endeudamiento asumido en el momento de la compra debería ser mucho menor que el asociado a la primera residencia.

En formato más técnico, el valor neto actual de los ahorros por adquisición de una vivienda habitual, será superior al valor neto actual de los flujos de caja de los ahorros por adquisición de una segunda residencia de idéntico precio, debido a que en este segundo caso, la tasa de descuento que utilizaríamos sería mayor para ajustar su mayor riesgo. Por tanto, la capacidad de apalancar el primero de los activos será mayor.

Pues bien, ahora que tenemos perspectiva de lo que hemos venido haciendo hasta ahora y bajo las premisas anteriores, me gustaría compartir algunas que, a mi parecer, son atrocidades financieras realizadas con deuda:

1. Apalancamiento de la compra de acciones en bolsa.
Esto ha sido y de hecho, sigue siendo práctica muy habitual. Ello rompe con cualquier principio financiero. Primero, porque las acciones son uno de los activos con más riesgo que existe (cabe la posibilidad de perder todo lo invertido) y por tanto no deberían admitir endeudamiento asociado. Segundo, porque las acciones son un activo cuyos rendimientos se esperan en el largo plazo (tengamos en cuenta que para valorarlas se tienen en cuenta sus rendimientos hasta el año “infinito”…) y la deuda suele tener un plazo de vencimiento más próximo.

2. Deuda corporativa.
La encontramos en a la típica estructura empresarial de una sociedad mercantil que actúa como holding (tenedora de acciones) de otras sociedades mercantiles. Normalmente, en este tipo de organigrama societario, la matriz soporta los costes de estructura y recibe dividendos o fees de gestión de sus filiales para cubrir dichos costes. Asimismo, las filiales son las que desarrollan la actividad empresarial del conjunto.
El termino deuda corporativa es el término usado para referirse a la deuda presente en la holding.

Vista esta estructura, ¿Qué ingresos o ahorros reporta la holding? ¿Son ciertos? Yo opino que no. Además, si ya endeudamos a las filiales, y endeudamos también la inversión en equity en las mismas, por parte del holding, podremos llegar al absurdo de estar endeudando más de un 100% el negocio en sí.

Adicionalmente, los flujos de un negocio son todo menos ciertos, por ello, y teniendo en cuenta lo expuesto más arriba, considero esta estructura de deuda no es razonable.

3. Leveraged Buyouts (LBO).
Las compras apalancadas (LBO) se corresponden a estructuras de adquisición de empresas que contemplan unos niveles de deuda muy elevados. Los LBO pueden ser enormemente rentables si salen bien pero en caso de erosión del negocio, ni que esta sea mínima, pueden hacer perder toda la inversión efectuada: por parte del adquirente y, sobretodo, la del proveedor de deuda.

Me sorprende que nos echemos las manos a la cabeza por las numerosos quiebras de empresas… ¿que no nos acordamos de la cantidad de LBO’s que hicimos en el pasado? ¡Si lo sabemos! A mayor riesgo asumido, mayor rentabilidad en un escenario favorable, pero mayor probabilidades de ruina en un escenario desfavorable.